Czy indywidualny inwestor ma szansę odnieść sukces w czasach, kiedy przez rynki kapitałowe przepływają gigantyczne rzeki pieniędzy kreowane przez banki centralne, a na krótkoterminowe wahania kursów wpływają algorytmy wielkich banków inwestycyjnych?
Na pewno w tak konkurencyjnym środowisku należy wypracować swoją własną, indywidualną strategię. Jakimś alternatywnym pomysłem jest zwyczajne powielanie zachowania indeksów i innych wskaźników przy wykorzystaniu ETF-ów lub pomnażanie pieniędzy za pośrednictwem funduszy inwestycyjnych.
Przypominamy o specjalnej promocji "Elementarz Inwestora" przygotowanej specjalnie dla Was przez Dom Maklerski BOŚ S.A., Michała oraz mnie, dzięki której nowi klienci biura otrzymują zwrot prowizji (do 100 zł) aż do końca 2015 roku. Szczegóły znajdziecie w poprzednim artykule z cyklu "Elementarz Inwestora".
Ze względu na wysokie opłaty to drugie rozwiązanie budzi liczne kontrowersje i wątpliwości, a świat generalnie stawia na ETF-y. Jednak i tu pojawiają się wyjątki.
W 2014 roku prawdziwym hitem w USA są fundusze Gotham, które w sumie od 2009 roku przyciągnęły aż 8 mld dolarów i to pomimo pobierania dwa razy wyższych opłat niż u rodzimej konkurencji (2,25 proc. rocznie).
Co stało się magnesem tak skutecznie oddziałującym na inwestorów?
W okresie od września do listopada 2014 r. Partnerem cyklu "Elementarz Inwestora" jest Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska S.A.
DM BOŚ jest wieloletnim liderem rynku kontraktów terminowych. W 2014 roku został wybrany Najlepszym Domem Maklerskim w rankingu gazety „Parkiet” oraz wyróżniony tytułem Finansowa Marka Roku za najwyższej jakości usługi internetowe oraz zbudowanie pozycji eksperta rynku finansowego. Wielokrotnie nagradzany za aktywność i innowacyjne produkty związane z inwestowaniem na giełdach polskiej i zagranicznych (pod marką bossa.pl), funduszami inwestycyjnymi (bossaFund.pl) oraz rynkiem walutowym Forex (bossaFX.pl). DM BOŚ oferuje Klientom wysokiej jakości produkty oraz wspiera inwestorów licznymi analizami, rekomendacjami oraz komentarzami ekspertów.
To jest artykuł z cyklu "Elementarz Inwestora" prowadzonego równolegle na blogach Jak oszczędzać pieniądze? oraz App Funds. Jeśli chcesz być na bieżąco powiadamiana/-y o nowych artykułach, zapisz się na newsletter. Akcję można śledzić też na Facebooku przez dołączenie do grupy Elementarz Inwestora (tu na bieżąco podajemy zawierane transakcje) oraz na Twitterze - #ElementarzInwestora. Aktualny spis wszystkich materiałów znajdziesz tutaj.
UWAGA! Informacje przedstawione w tym artykule i na tej stronie internetowej są prywatnymi opiniami autora i nie stanowią rekomendacji inwestycyjnych w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 roku, Nr 206, poz. 1715). Czytelnik podejmuje decyzje inwestycyjne na własną odpowiedzialność!
Autorskie podejście do metody inwestowania w wartość zaprezentowane przez twórcę funduszu Joela Greenblatta.
Ponad trzydzieści lat temu Greenblatt wraz z dwoma kolegami opublikował pracę, w której wykorzystując zasady sformułowane przez Benjamina Grahama przekonywał, że nawet drobny inwestor może pokonać rynek.
MAGICZNA FORMUŁA GREENBLATTA
W 2010 roku doczekała się ona nowej edycji pod tytułem "Mała książeczka, która nadal podbija rynek".
Znajduje się w niej "magiczna formuła", która zdaniem Greenblatta przyniosła rewelacyjne wyniki na przestrzeni wielu lat (w tabeli widzimy po kolei: rok, stopę zwrotu magicznej formuły, stopę zwrotu indeksu S&P 500 oraz wyrażoną punktami procentowymi różnicę stóp zwrotu między magiczną formułą, a indeksem S&P 500):
 |
| źródło: GuruFocus |
Opisywałem już "magiczną formułę" w oddzielnym artykule poświęconym analizie fundamentalnej. I trzeba przyznać, że jej zasady nie są wcale takie proste i oczywiste, zwłaszcza dla drobnego inwestora:
1. Ustal minimalną kapitalizację spółki (zwykle co najmniej 50 mln dol.).
2. Odrzuć spółki z sektora użyteczności publicznej oraz finansowe.
3. Wyklucz firmy zagraniczne (reprezentowane w USA za pomocą tak zwanych ADR-ów).
4. Oblicz dla każdej spółki wskaźnik EBIT/EV.
EBIT (ang. Earnings Before deducting Interest and Taxes) to pojęcie mniej więcej odpowiadające zyskowi operacyjnemu, czyli zyskowi wyliczanemu przed odliczeniem podatków i odsetek. Z kolei EV (ang. Enterprise Value) oznacza wartość przedsiębiorstwa rozumianą jako wartość rynkową kapitałów spółki oraz wartość rynkową zadłużenia netto.
5. Oblicz zwrot z zainwestowanego kapitału dla danej spółki ROIC jako EBIT/aktywa trwałe netto + kapitał obrotowy netto).
6. Uszereguj spółki w rankingu od najwyższego wskaźnika rentowności i zyskowności (procentowo).
7. Zainwestuj w 20-30 spółek kupując po 2-3 pozycje co miesiąc w ciągu roku, zaczynając od tych najwyżej w rankingu.
8. Po roku sprzedaj wszystko i zbuduj ranking od nowa.
9. Powtarzaj te czynności przez okres co najmniej 3-5 lat.
Należy zauważyć, że metoda dotyczy rynku amerykańskiego, do którego co prawda zyskaliśmy już dostęp, lecz choćby sporządzanie rankingu wymaga wielu godzin pracy. Na dodatek sam Greenblatt stosuje w funduszu jeszcze bardziej agresywną strategię, czyli równoczesnego posiadania w portfelu rokujących spółek, jak też obstawianie spadków przewartościowanych akcji przez tzw. krótką sprzedaż.
Co istotne, portfel jest zarządzany aktywnie i zmiany są przeprowadzane praktycznie w każdym miesiącu. Dlatego Greenblatt zatrudnia do tej pracy zespół kilkunastu analityków.
Z tych powodów wielu klientów wybiera krótszą drogę i bezpośredni zakup jednostek funduszu Gotham.
Jednak najważniejsza myśl stojąca za postępowaniem Greenblatta nie zmienia się od lat i jest wspólna z wieloma innymi zainteresowanymi inwestowaniem w wartość:
Kupuj tylko te aktywa, których cena rynkowa znajduje się znacznie poniżej ich rzeczywistej wartości. Inaczej mówiąc - interesuje nas wyłącznie taka sytuacja, kiedy za coś warte złotówkę możemy zapłacić 60, 40 czy 30 groszy.
INWESTOWANIE W WARTOŚĆ
Pierwszą sformalizowaną próbę zebrania zasad inwestowania w taki sposób podjęli wykładający na uczelni Columbia Business School Benjamin Graham oraz David Dodd, którzy w 1934 opublikowali książkę "Security Analysis".
Ciekawostka - sam Graham nigdy nie używał terminu "value investing" - "inwestowanie w wartość".
Jednak prawdziwy rozgłos Grahamowi przyniósł dopiero jego wierny uczeń - Warren Buffett. Sędziwy miliarder od dziesięcioleci propaguje filozofię inwestowania swojego mistrza, którą zawiera klasyczna pozycja "Inteligentny Inwestor":
"Przeczytałem pierwsze wydanie książki na początku 1950 roku, kiedy miałem 19 lat. Pomyślałem, że to zdecydowanie najlepsza książka o inwestowaniu, jaka została kiedykolwiek napisana. I nadal tak uważam."
Jego spojrzenie nie zmienia się od dekad i dlatego możemy też przywołać artykuł Buffetta "The Superinvestors of Graham-and-Doddsville" sprzed trzydziestu lat, w którym przedstawiał inwestorów fundamentalnych odnoszących spektakularne sukcesy dzięki konsekwentnym stosowaniu tej metody zaadaptowanej do własnych potrzeb. Wśród nich znajdziemy na przykład Waltera Schlossa, który nigdy nie ukończył studiów, nie spotykał się z zarządami spółek, ani nie pokazywał w mediach czy na Wall Street, a jednak przez 45 lat osiągał średnią roczną stopę zwrotu na poziomie powyżej 15 procent.
Choć sam nigdy nie napisał żadnej książki, Buffett opatrzył "Inteligentnego inwestora" wstępem, a w tegorocznym liście do akcjonariuszy Berkshire Hathaway przypomniał tę klasyczną pozycję:
"Idee Bena wytłumaczono logicznie elegancką, łatwo zrozumiałą prozą (bez greckich liter i skomplikowanych wzorów). Dla mnie kluczowe pojęcia przedstawiono w rozdziałach ósmym i dwudziestym. Te zasady pomagają mi dziś podejmować decyzje inwestycyjne."
Dzięki nim Buffett uzyskał na przestrzeni kilku dekad (od 1964 roku) gigantyczną skumulowaną stopę zwrotu na poziomie 693 518% (dla porównania indeks S&P 500 zyskał w tym czasie "tylko" 9 841%) - tutaj znajdziecie szczegółowe rezultaty w poszczególnych latach.
Wróćmy do książki i uwag Buffetta. W ósmym rozdziale Graham odnosi się do aktualnych notowań giełdowych i ich wahań. Jego zdaniem spekulacja i próby odgadywania ruchów rynku są bezcelowe. Przyznaje, że niektórzy faktycznie mogą zarabiać w ten sposób, ale generalnie większość będzie tracić. I dlatego bardziej wskazane jest inwestowanie długoterminowe.
Poza tym istotny jest margines bezpieczeństwa, który omawia w rozdziale dwudziestym. Chodzi o to, że jeśli nawet błędnie oszacujemy wartość akcji danej spółki, to ten margines powoduje, że także w takiej sytuacji powinniśmy zarobić, ponieważ w rzeczywistości kupujemy na przykład złotówkę majątku za 85 groszy a nie 60, jak początkowo wyliczyliśmy.
A w jaki sposób wyliczyć tę wartość?
Graham do tego celu używał specyficznie rozumianej wartości księgowej akcji jako wartości aktywów bieżących spółki wyliczanej według następującego wzoru:
Następnie szukał spółek, których wartość księgowa wynosi co najwyżej 0,67 (pamiętajmy o marginesie bezpieczeństwa) i po ich dalszym zbadaniu dobierał do portfela.
Zasadniczo najlepiej szukać spółek prowadzących zyskowny, realny biznes od wielu lat, od których z jakiegoś powodu rynek obecnie się odwrócił. Idealny kandydat powinien posiadać przewagę konkurencyjną, nazywaną przez Buffetta fosą chroniącą go przed rywalami i sprawdzony, kompetentny zarząd.
Graham zalecał, aby cały portfel składał się mniej więcej w połowie z bezpiecznych instrumentów, takich jak obligacje, a w drugiej połowie z wyselekcjonowanych spółek w liczbie co najmniej trzydziestu z zastrzeżeniem, że jedna walor może stanowić maksymalnie 10% wartości części akcyjnej. Zauważmy, że w ten sposób rozpraszał ryzyko i maksymalna strata na jednej spółce w przypadku jej bankructwa mogła wynieść ok. 3,3% wartości całego portfela.
Z drugiej strony w realiach polskiej giełdy ten drugi warunek wydaje się w tej chwili niemożliwy do spełnienia - notujemy za mało spółek spełniających te kryteria. Dlatego albo należy wyjść z inwestycjami poza Polskę, albo stosować inny model dywersyfikacji (na przykład przez ETF-y).
A kiedy sprzedawać poszczególne akcje?
Według Grahama albo po wzroście o 50%, albo po zakończeniu drugiego roku kalendarzowego po zakupie danych akcji.
Ciekawe, czy gdyby nadal żył, nie zmieniłby pierwszego kryterium ograniczającego zyski i nie wprowadził na przykład tak zwanego wędrującego stop-lossa w pewnej odległości za bieżącym kursem akcji - na przykład 10% (tzw. trailing stop)? W ten sposób z góry nie ograniczałby osiąganego zarobku.
To nie jest jedyna metoda wyboru akcji wymyślona przez Grahama, ale z jego badań wynikało, że dla niego ta okazała się akurat najbardziej efektywna.
KONKURS
Która z metod inwestowania według Ciebie jest najskuteczniejsza? Analiza fundamentalna, analiza techniczna, ich połączenie czy jeszcze coś innego?
Podziel się swoimi doświadczeniami i przemyśleniami w komentarzach.
Najciekawsze wypowiedzi nagrodzimy razem z DM BOŚ atrakcyjnymi książkami.
Do wygrania:
3 książki "Inteligentny inwestor" Benjamina Grahama
2 książki "Uniwersalne zasady spekulacji" Brenta Penfolda
Na odpowiedzi czekamy do 16 listopada włącznie.
INWESTOWANIE W WARTOŚĆ W POLSCE
Benjamin Graham zmarł 38 lat temu. Od tego czasu wiele zmieniło się na świecie i rynkach kapitałowych. Jego ogólna idea inwestowania w wartość przetrwała próbę czasu, ale wymaga adaptacji do nowych warunków, co zresztą czyni jego najsławniejszy uczeń Warren Buffett. Ten ostatni wcale nie jest choćby orędownikiem zbyt daleko posuniętej dywersyfikacji. Poza tym nie uważa on za najważniejsze kryterium najniższej ceny - liczy się jakość nabywanych aktywów i biznesu prowadzonego przez wybraną spółkę zgodnie z maksymą miliardera:
Ponieważ świetna spółka nadal będzie pokazywać doskonałe lub przynajmniej przyzwoite wyniki finansowe, co prędzej czy później przełoży się na jej wyższą wycenę rynkową, albo strumień dywidend płynący do kieszeni inwestora (lub jedno i drugie).
Na dodatek Buffett wbrew Grahamowi nie trzyma się sztywno zasady, aby na przykład sprzedawać akcje po dwóch latach czy osiągnięciu określonego procentowego zysku. Jego perspektywa czasu jest bardzo długoterminowa - na przykład pierwsze akcje posiadanego do dziś pakietu Coca-Coli zaczął nabywać już w 1988 roku.
Buffett podkreśla też, że należy wybierać spółki, które prowadzą biznes zrozumiały dla inwestora. W jego przypadku oznaczało to ominięcie hossy internetowej, ale równocześnie praktycznie brak strat po pęknięciu bańki. Buffett nie zna się na sektorze nowoczesnych technologii i dlatego generalnie trzyma się od niego z daleka.
Poza tym zauważmy, że niechęć Grahama do zagranicznych akcji wynikała przede wszystkim z trudności dostępu do informacji w ówczesnych realiach. Teraz ta przeszkoda wydaje się zdecydowanie łatwiejsza do pokonania, ale wciąż należy brać pod uwagę choćby ryzyko walutowe.
Natomiast nie widzę przeciwwskazań, aby nie spróbować poszukać ciekawych spółek spośród tych notowanych na warszawskiej giełdzie. Nie musimy wzorem Grahama szukać aż trzydziestu. Wystarczy kilka.
Do tego celu możecie wykorzystać na przykład bossaSkaner.
Pełna wersja jest dostępna dla klientów DM BOŚ - tutaj znajdziecie instrukcję, jak korzystać ze skanera.
Skaner daje nam przeróżne opcje filtrowania spółek i ich wyników finansowych, w tym również na podstawie konkretnych strategii inwestowania w wartość:
- magicznej formuły Greenblatta
- strategii Grahama Defensywny Inwestor
- strategii Grahama Przedsiębiorczy Inwestor
- modelu F-Score Piotroskiego
Dwie pierwsze omówiliśmy wcześniej w tym artykule. Z kolei strategia Grahama Przedsiębiorczy Inwestor była nieco "luźniejszą" wersją głównej metody Grahama i w skanerze znajdziemy sześć filtrów dla tej strategii:
- płynność obrotowa (wskaźnik płynności bieżącej na poziomie co najmniej 1,5)
- stabilne dochody (zysk netto w każdym z ostatnich pięciu kwartałów)
- wzrost dochodów (marża zysku wyższa niż przed rokiem)
- niska wartość wskaźnika cena/zysk (poniżej 10)
- niski wskaźnik cena/wartość księgowa Grahama (poniżej 1)
- dywidenda (czy spółka w ostatnim roku wypłaciła dywidendę)
Jednym z zarzutów stawianych inwestowaniu w wartość jest problem z sytuacją, kiedy kurs akcji spółki spada i jej wycena wygląda pozornie atrakcyjnie, kiedy w rzeczywistości znacznie pogorszyła się jej kondycja finansowa. W tym celu swój własny model tak zwany "F-Score" przygotował profesor Joseph D. Piotroski. F-Score składa się dziewięciu podstawowych kryteriów, które pozwalają wyselekcjonować "zwycięzców".
Próbę przetestowania skuteczności tej metody na polskim rynku niedawno podjęto na blogu 10 procent rocznie.
Wszystkie strategie w skanerze przystosowano do warunków polskiego rynku w subiektywny sposób i pamiętajcie proszę o zastrzeżeniu poczynionym przez DM BOŚ:
"kryteria zostały subiektywnie dopasowane do polskich realiów. Wyników zawartych w tym opracowaniu nie należy traktować jako rekomendacji, czy zachęty do nabywania akcji. Mają one jedynie charakter informacyjny. Trzeba w tym miejscu podkreślić, że sam wybór akcji nie decyduje jeszcze o sukcesie i nie jest ani jedynym, ani nawet najważniejszym warunkiem udanej inwestycji. Inteligentny inwestor podejmuje decyzje w oparciu o rzetelną i dogłębną analizę spółek, kierując się własną oceną i na własne ryzyko. Przed podjęciem decyzji inwestycyjnej należy dokonać dodatkowej weryfikacji wskaźników i wyników finansowych. "
W sumie wszystko kręci się wokół znalezienia spółek o zdrowych fundamentach i niewygórowanej wycenie.
Ja dodam od siebie jeszcze dwie kluczowe sprawy - moim zdaniem należy wyjść od założenia, że obecna cena rynkowa jest właściwa i na początku poszukać powodów, dlaczego rynek tak nisko/wysoko wycenia dane walory.
Na przykład na naszym podwórku na pierwszy rzut oka rewelacyjnie tania wydaje się spółka Platinium Properties Group (PPG) ze wskażnikiem cena/wartość księgowa na poziomie 0,07. Pozornie to wspaniała okazja - płacimy zaledwie 7 groszy za złotówkę majątku.
Tymczasem w jej aktywach znajdziemy wątpliwe tereny inwestycyjne w Rosji wycenione przez zarząd na aż 454,5 mln zł. Zarząd nie jest pewien budowy planowanego osiedla i już odwołał prognozy finansowe na 2014 i 2015 rok.
Dlatego przed zainwestowaniem choćby złotówki warto dokładnie przestudiować sprawozdania finansowe danej spółki z zastrzeżeniem, że i tak drobny inwestor jest zawsze o krok do tyłu czytając takie dokumenty - w końcu zarząd może już wiedzieć, że na przykład nie uda mu się przedłużyć kontraktu z kluczowym klientem i kurs akcji już spada, choć nie widać tego jeszcze w liczbach.
Generalnie znacznie trudniej będzie znaleźć anomalie wśród największych spółek, które są analizowane przez wszystkich, w tym inwestorów instytucjonalnych. Łatwiej będzie o "perełki" wśród mniejszych, ale tu potencjalnie większe zyski często wynikają z podejmowanego większego ryzyka - małe spółki cechuje silniejsze wahanie przychodów i zysków, co przekłada się na ich bardziej zmienne notowania giełdowe.
Poza tym trzeba pamiętać, że w Polsce na giełdzie notuje się wielokrotnie mniej spółek niż w USA i dlatego inwestor stoi przed większym wyzwaniem przy selekcji - automatycznie okazji pojawi się sporo mniej. Zazwyczaj trzeba czekać bardzo długo na tak dramatyczne momenty jak przełom 2008 i 2009 roku, a w międzyczasie można przecież zarabiać solidne pieniądze na akcjach firm, które systematycznie rozwijają swój biznes i wcale nie muszą należeć do najmodniejszych sektorów (obecnie w Polsce producenci gier komputerowych, w USA biotechnologie), tak jak choćby odzieżowe LPP:
Powyższy przykład jest tylko ilustracją i niekoniecznie teraz obserwujemy idealny moment do kupowania akcji LPP - DM BOŚ aktualnie rekomenduje ich sprzedaż i wyznacza cenę docelową na 8055 zł.
Dlatego warto być elastycznym i szukać też spółek o zdrowych fundamentach, których realny biznes stabilnie rośnie.
W tym przypadku nieco wychodzimy poza typowe inwestowanie w wartość i właściwie zahaczamy o inwestowanie we wzrost.
Do tego celu idealnie nadaje się wycena spółki metodą zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF), która bierze pod uwagę wartość pieniądza w czasie. Opiera się ona na dyskontowaniu przyszłych przepływów pieniężnych generowanych przez daną spółkę.
Metodę DCF stosuje się też przy wycenie nieruchomości.
Należy podchodzić do niej ze sporą rezerwą ze względu na wiele przyjętych założeń dotyczących przyszłości, które niekoniecznie zostaną zrealizowane - nie wiemy, jakie dokładnie będą przychody spółki, kursy walut, stopy procentowe itd.
Moim zdaniem na początku doskonałym materiałem edukacyjnym są rekomendacje wydawane przez poszczególnych brokerów, często z pokazanymi założeniami danej metody wyceny, w tym DCF. Nie przywiązywałbym zbyt wielkiej wagi do konkretnych zaleceń typu "kup", "sprzedaj" czy "trzymaj", lecz raczej do samego sposobu, w jaki dany zespół analityczny wykonał rekomendację. Ich darmowy zbiór znajdziecie tutaj.
Czy istnieje jeden magiczny wskaźnik, który pomoże nam wyselekcjonować wartościowe spółki?
Najkrótsza odpowiedź brzmi: nie.
Takie narzędzia jak aplikacja bossaSkaner mają nam jedynie pomóc w pierwszym etapie pracy. Podobnie jak najprostsze wskaźniki typu cena/zysk (C/Z) czy cena/wartość księgowa (C/Wk powinny być początkiem analizy, a nie jej końcem.
Pamiętam jak sam przed laty kupowałem gazetę "Parkiet" i studiowałem tabele ze wskaźnikami. Ku mojemu zdumieniu wybrane przeze mnie spółki z niskimi wskaźnikami C/Z i C/Wk wcale nie chciały drożeć, wręcz przeciwnie.
Generalnie zasada brzmi, że im są one niższe, tym lepiej, ale trzeba uważać na wiele pułapek - jednorazowe wydarzenie potrafi zupełnie zaburzyć wynik netto (na przykład sprzedaż części majątku czy przeszacowanie jego wartości). Z kolei powinniśmy pamiętać o gigantycznych różnicach pomiędzy poszczególnymi branżami - sektor rafineryjny wymaga dużych nakładów finansowych i na dodatek bardzo trudno byłoby sprzedać po sensownej cenie większość majątku trwałego. Dlatego współczynnik C/Wk dla akcji PKN Orlen czy Lotosu jest tak niski.
Dla kontrastu producent gier komputerowych opiera się przede wszystkim na zespole ludzi i jego kompetencjach. Dlatego nawet wyśrubowany wskaźnik C/Wk o niczym jeszcze nie decyduje.
Z tego powodu dobrym pomysłem jest porównywanie jabłek do jabłek, a pomarańczy do pomarańczy, czyli spółek z tego samego sektora i ich wskaźników.
Te wszystkie fakty zaczynają się powoli z czasem inwestorowi układać w jakąś całość, choć trzeba przyznać, że tak jak w przypadku analizy technicznej, gdzie dwóch inwestorów patrząc na ten sam wykres może podjąć zupełnie inne wnioski i decyzje, podobnie inwestujący w wartość mogą prezentować zupełnie odmienne spojrzenie na tę samą spółkę. Wystarczy porównać rekomendacje profesjonalnych analityków, którzy posługując się podobnymi metodami często wydają sprzeczne zalecenia dla inwestorów.
Dużo lepiej jest kupić wspaniałą firmę za przeciętną cenę, niż przeciętną firmę za wspaniałą cenę.Dlaczego?
Ponieważ świetna spółka nadal będzie pokazywać doskonałe lub przynajmniej przyzwoite wyniki finansowe, co prędzej czy później przełoży się na jej wyższą wycenę rynkową, albo strumień dywidend płynący do kieszeni inwestora (lub jedno i drugie).
Na dodatek Buffett wbrew Grahamowi nie trzyma się sztywno zasady, aby na przykład sprzedawać akcje po dwóch latach czy osiągnięciu określonego procentowego zysku. Jego perspektywa czasu jest bardzo długoterminowa - na przykład pierwsze akcje posiadanego do dziś pakietu Coca-Coli zaczął nabywać już w 1988 roku.
Buffett podkreśla też, że należy wybierać spółki, które prowadzą biznes zrozumiały dla inwestora. W jego przypadku oznaczało to ominięcie hossy internetowej, ale równocześnie praktycznie brak strat po pęknięciu bańki. Buffett nie zna się na sektorze nowoczesnych technologii i dlatego generalnie trzyma się od niego z daleka.
Poza tym zauważmy, że niechęć Grahama do zagranicznych akcji wynikała przede wszystkim z trudności dostępu do informacji w ówczesnych realiach. Teraz ta przeszkoda wydaje się zdecydowanie łatwiejsza do pokonania, ale wciąż należy brać pod uwagę choćby ryzyko walutowe.
Natomiast nie widzę przeciwwskazań, aby nie spróbować poszukać ciekawych spółek spośród tych notowanych na warszawskiej giełdzie. Nie musimy wzorem Grahama szukać aż trzydziestu. Wystarczy kilka.
Do tego celu możecie wykorzystać na przykład bossaSkaner.
 |
| Kliknij, aby powiększyć |
Pełna wersja jest dostępna dla klientów DM BOŚ - tutaj znajdziecie instrukcję, jak korzystać ze skanera.
Skaner daje nam przeróżne opcje filtrowania spółek i ich wyników finansowych, w tym również na podstawie konkretnych strategii inwestowania w wartość:
- magicznej formuły Greenblatta
- strategii Grahama Defensywny Inwestor
- strategii Grahama Przedsiębiorczy Inwestor
- modelu F-Score Piotroskiego
Dwie pierwsze omówiliśmy wcześniej w tym artykule. Z kolei strategia Grahama Przedsiębiorczy Inwestor była nieco "luźniejszą" wersją głównej metody Grahama i w skanerze znajdziemy sześć filtrów dla tej strategii:
- płynność obrotowa (wskaźnik płynności bieżącej na poziomie co najmniej 1,5)
- stabilne dochody (zysk netto w każdym z ostatnich pięciu kwartałów)
- wzrost dochodów (marża zysku wyższa niż przed rokiem)
- niska wartość wskaźnika cena/zysk (poniżej 10)
- niski wskaźnik cena/wartość księgowa Grahama (poniżej 1)
- dywidenda (czy spółka w ostatnim roku wypłaciła dywidendę)
Jednym z zarzutów stawianych inwestowaniu w wartość jest problem z sytuacją, kiedy kurs akcji spółki spada i jej wycena wygląda pozornie atrakcyjnie, kiedy w rzeczywistości znacznie pogorszyła się jej kondycja finansowa. W tym celu swój własny model tak zwany "F-Score" przygotował profesor Joseph D. Piotroski. F-Score składa się dziewięciu podstawowych kryteriów, które pozwalają wyselekcjonować "zwycięzców".
Próbę przetestowania skuteczności tej metody na polskim rynku niedawno podjęto na blogu 10 procent rocznie.
Wszystkie strategie w skanerze przystosowano do warunków polskiego rynku w subiektywny sposób i pamiętajcie proszę o zastrzeżeniu poczynionym przez DM BOŚ:
"kryteria zostały subiektywnie dopasowane do polskich realiów. Wyników zawartych w tym opracowaniu nie należy traktować jako rekomendacji, czy zachęty do nabywania akcji. Mają one jedynie charakter informacyjny. Trzeba w tym miejscu podkreślić, że sam wybór akcji nie decyduje jeszcze o sukcesie i nie jest ani jedynym, ani nawet najważniejszym warunkiem udanej inwestycji. Inteligentny inwestor podejmuje decyzje w oparciu o rzetelną i dogłębną analizę spółek, kierując się własną oceną i na własne ryzyko. Przed podjęciem decyzji inwestycyjnej należy dokonać dodatkowej weryfikacji wskaźników i wyników finansowych. "
W sumie wszystko kręci się wokół znalezienia spółek o zdrowych fundamentach i niewygórowanej wycenie.
Ja dodam od siebie jeszcze dwie kluczowe sprawy - moim zdaniem należy wyjść od założenia, że obecna cena rynkowa jest właściwa i na początku poszukać powodów, dlaczego rynek tak nisko/wysoko wycenia dane walory.
Na przykład na naszym podwórku na pierwszy rzut oka rewelacyjnie tania wydaje się spółka Platinium Properties Group (PPG) ze wskażnikiem cena/wartość księgowa na poziomie 0,07. Pozornie to wspaniała okazja - płacimy zaledwie 7 groszy za złotówkę majątku.
Tymczasem w jej aktywach znajdziemy wątpliwe tereny inwestycyjne w Rosji wycenione przez zarząd na aż 454,5 mln zł. Zarząd nie jest pewien budowy planowanego osiedla i już odwołał prognozy finansowe na 2014 i 2015 rok.
Dlatego przed zainwestowaniem choćby złotówki warto dokładnie przestudiować sprawozdania finansowe danej spółki z zastrzeżeniem, że i tak drobny inwestor jest zawsze o krok do tyłu czytając takie dokumenty - w końcu zarząd może już wiedzieć, że na przykład nie uda mu się przedłużyć kontraktu z kluczowym klientem i kurs akcji już spada, choć nie widać tego jeszcze w liczbach.
Generalnie znacznie trudniej będzie znaleźć anomalie wśród największych spółek, które są analizowane przez wszystkich, w tym inwestorów instytucjonalnych. Łatwiej będzie o "perełki" wśród mniejszych, ale tu potencjalnie większe zyski często wynikają z podejmowanego większego ryzyka - małe spółki cechuje silniejsze wahanie przychodów i zysków, co przekłada się na ich bardziej zmienne notowania giełdowe.
Poza tym trzeba pamiętać, że w Polsce na giełdzie notuje się wielokrotnie mniej spółek niż w USA i dlatego inwestor stoi przed większym wyzwaniem przy selekcji - automatycznie okazji pojawi się sporo mniej. Zazwyczaj trzeba czekać bardzo długo na tak dramatyczne momenty jak przełom 2008 i 2009 roku, a w międzyczasie można przecież zarabiać solidne pieniądze na akcjach firm, które systematycznie rozwijają swój biznes i wcale nie muszą należeć do najmodniejszych sektorów (obecnie w Polsce producenci gier komputerowych, w USA biotechnologie), tak jak choćby odzieżowe LPP:
 |
| Kliknij, aby powiększyć |
Dlatego warto być elastycznym i szukać też spółek o zdrowych fundamentach, których realny biznes stabilnie rośnie.
W tym przypadku nieco wychodzimy poza typowe inwestowanie w wartość i właściwie zahaczamy o inwestowanie we wzrost.
Do tego celu idealnie nadaje się wycena spółki metodą zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF), która bierze pod uwagę wartość pieniądza w czasie. Opiera się ona na dyskontowaniu przyszłych przepływów pieniężnych generowanych przez daną spółkę.
Metodę DCF stosuje się też przy wycenie nieruchomości.
Należy podchodzić do niej ze sporą rezerwą ze względu na wiele przyjętych założeń dotyczących przyszłości, które niekoniecznie zostaną zrealizowane - nie wiemy, jakie dokładnie będą przychody spółki, kursy walut, stopy procentowe itd.
Moim zdaniem na początku doskonałym materiałem edukacyjnym są rekomendacje wydawane przez poszczególnych brokerów, często z pokazanymi założeniami danej metody wyceny, w tym DCF. Nie przywiązywałbym zbyt wielkiej wagi do konkretnych zaleceń typu "kup", "sprzedaj" czy "trzymaj", lecz raczej do samego sposobu, w jaki dany zespół analityczny wykonał rekomendację. Ich darmowy zbiór znajdziecie tutaj.
Czy istnieje jeden magiczny wskaźnik, który pomoże nam wyselekcjonować wartościowe spółki?
Najkrótsza odpowiedź brzmi: nie.
Takie narzędzia jak aplikacja bossaSkaner mają nam jedynie pomóc w pierwszym etapie pracy. Podobnie jak najprostsze wskaźniki typu cena/zysk (C/Z) czy cena/wartość księgowa (C/Wk powinny być początkiem analizy, a nie jej końcem.
Pamiętam jak sam przed laty kupowałem gazetę "Parkiet" i studiowałem tabele ze wskaźnikami. Ku mojemu zdumieniu wybrane przeze mnie spółki z niskimi wskaźnikami C/Z i C/Wk wcale nie chciały drożeć, wręcz przeciwnie.
Generalnie zasada brzmi, że im są one niższe, tym lepiej, ale trzeba uważać na wiele pułapek - jednorazowe wydarzenie potrafi zupełnie zaburzyć wynik netto (na przykład sprzedaż części majątku czy przeszacowanie jego wartości). Z kolei powinniśmy pamiętać o gigantycznych różnicach pomiędzy poszczególnymi branżami - sektor rafineryjny wymaga dużych nakładów finansowych i na dodatek bardzo trudno byłoby sprzedać po sensownej cenie większość majątku trwałego. Dlatego współczynnik C/Wk dla akcji PKN Orlen czy Lotosu jest tak niski.
Dla kontrastu producent gier komputerowych opiera się przede wszystkim na zespole ludzi i jego kompetencjach. Dlatego nawet wyśrubowany wskaźnik C/Wk o niczym jeszcze nie decyduje.
Z tego powodu dobrym pomysłem jest porównywanie jabłek do jabłek, a pomarańczy do pomarańczy, czyli spółek z tego samego sektora i ich wskaźników.
Te wszystkie fakty zaczynają się powoli z czasem inwestorowi układać w jakąś całość, choć trzeba przyznać, że tak jak w przypadku analizy technicznej, gdzie dwóch inwestorów patrząc na ten sam wykres może podjąć zupełnie inne wnioski i decyzje, podobnie inwestujący w wartość mogą prezentować zupełnie odmienne spojrzenie na tę samą spółkę. Wystarczy porównać rekomendacje profesjonalnych analityków, którzy posługując się podobnymi metodami często wydają sprzeczne zalecenia dla inwestorów.
PODSUMOWANIE
Czy inwestowanie w wartość ma jeszcze sens w dzisiejszych czasach?
Oczywiście, że tak, i to nie tylko na giełdzie. W oparciu o tę zasadę inwestorzy poszukują nie tylko akcji, ale również atrakcyjnych nieruchomości. Jednak w każdym przypadku potrzebna jest wiedza i doświadczenie.
Klasycznie powinna to być spółka, która działa już od dłuższego czasu i wciąż przynosi regularne zyski - musi posiadać jakąś historię i być firmą, której udało się przetrwać wszystkie fazy cyklu koniunkturalnego. Spółką prowadzącą zrozumiały biznes, która w danym momencie nie jest przez rynek wysoko wyceniana - w bardzo uproszczony sposób pomoże nam tu zerknięcie na wskaźnik cena/zysk, sprawdzenie, czy firma generuje dodatni cash flow, czy też "przepala" gotówkę oraz czy nie jest zadłużona.
Jednak trzeba zaznaczyć, że metoda inwestowania w wartość nie będzie pasować każdemu - osoba, którą męczą sprawozdania finansowe i wyliczanie wskaźników oraz ogólnie analiza fundamentalna, może nie odnaleźć się w tym świecie. Zwłaszcza wtedy, kiedy bardziej odpowiada jej aktywniejsze podejście do rynku. W takim przypadku być może lepszym pomysłem do testowania swoich pomysłów będą inne instrumenty - na przykład pochodne, w tym opcje i kontrakty terminowe.
Podobnie inwestowanie w wartość nie będzie łatwe do wykonania przez kogoś, kto nie ma czasu na dogłębną analizę.
Tak jak nie istnieje idealny wskaźnik w żadnego rodzaju analizie, tak samo nie znajdziemy idealnej, uniwersalnej metody inwestowania pasującej do każdego.
Dlatego na koniec życzę Wam odnalezienia własnej drogi i wysokich zysków. No i jeszcze raz gorąco zachęcam do wzięcia udziału w konkursie.
